Indicatorul “rata de schimb” nu sustine ipoteza atacului speculativ

In 2011 BNR a publicat o analiza (Lucian Croitoru (2011)) care pe baza unor indicatori dezvoltati ad-hoc a ajuns la doua concluzii cu importanta majora pentru economia Romaniei in perioada 2008-2013. Prima concluzie fost: in Octombrie 2008 moneda nationala a fost victima unui atac specualtiv. A doua concluzie sustine: reactia BNR de a restrange masa monetara si implicit de cresterea a dobanzilor a fost justificata avand in vedere prima concluzie.

Un element important important folosit in analiza este cursul de schimb. Autorul construieste pe baza acestuia un indicator caruia-i analizeaza dinamica zilnica cautand momente de acceleratie mai mari decat o valoare decisa ad-hoc. Exista o problema majora cu acest indicator: cursul de schimb nu este determinat liber de piata. Astfel este imposibil de identificat daca acceleratiile sunt efectul deciziilor din piata valutara sau al interventiilor BNR in piata. In plus interventiile BNR care au urmat perioadei Octombrie 2008 ar fi putut sa fie facute in asa fel incat Octombrie 2008 sa para momentul critic si astfel sa justifice interventia agresiva a BNR care a chiar si la intoducerea controlului asupra circulatiei libere a capitalului.

Exista un mod simplu de a vedea intreventiile BNR. Zilnic sunt publicate doua cursuri de schimb care apar in urma unui „fixing”. Primul este publicat de BNR la ora 13:00 al doilea este publicat de ECB doua ore mai tarziu. Teoretic intr-o piata unde cursul este determinat liber ar trebuie sa existe diferente care sa nu favorizeze o parte sau alta.”. Graficul urmator prezinta cele doua cursuri de schimb si diferenta.

ECBBNRcurs1

Ce cautam noi? Daca BNR intervine doar pentru a influenta fixingul si a controla DEPRECIEREA trebui sa observam doua lucruri. In aceeasi zi diferenta de curs intre BNR si ECB ar trebui sa fie pozitiva in favoarea ECB. Acest lucru este oarecum normal avand in vedere ca vorbim de un curs care se depreciaza. Totusi in perioada respectiva vedem o crestere rapida a acestei diferente ce trebuie explicata ((mai jos explic de ce). Dar altul este testul mai important si anume daca diferenta intre cursul publicat de BNR astazi fata de cursul publicat de ECB cu o zi mai devreme este NEGATIVA. Daca ambele situatii sunt prezente atunci singura concluzie ramane ca BNR intervenea pentru influentarea „fixingului”. (inca o dovada ca BNR reactioneaza la alti stimuli decat cei transmisi de economie – revin)

Urmatorul grafic prezinta fixingul publicat de BNR si cel publicat de ECB cu o zi mai devreme. Avand in vedere ca vorbim de o perioada de depreciere este normal sa vedem ca fixingul BNR este mai mare decat fixingul ECB publicat cu o zi mai devreme. Ce nu este normal este ce observam in Octombrie 2008: fixingul BNR este MAI MIC decat fixingul ECB publicat cu o zi mai devreme. Acest lucru este mult mai bizar avand in vedere ca aproape zilnic cursul publicat de ECB este mai mare decat cel publicat de BNR in aceeasi zi. Avem astfel sustinerea teoriei ca BNR intervenea doar pentru a influnta cursul publicat la ora 13:00. Restul economiei trebuia sa functioneze la cursul pietei care era mult mai mare.

ECBBNRcurs2

Lucrurile par complicate dar nu sunt. In fiecare zi BNR intervenea ca agresor in piata valutara in jurul orei 12:00 pentru influenta cursul de schimb publicat la ora 13:00 – initia tranzactia. Traderii deja stiau si vindeau EUR impreuna cu BNR scazand cursul de schimb. In jurul orei 12:30 unii traderi care intelegeau cum gandeste BNR incepeau sa cumpere EUR. Dupa ora 13:00 BNR iesea din piata si cursul exploda din nou. Asa apareau diferentele dintre cursul de schimb publicat de BNR si cel publicat de ECB. Cu cat presiunea era mai mare inainte de ora 13:00 (mai multi traderi cumparau impotriva BNR) cu atat crestea mai mult cursul de schimb dupa ora 13:00.

Concluzia: In conditiile in care banca centrala este prezenta in piata in fiecare zi, inainte si dupa evenimentul din Ocombrie 2008, este imposibil de identificat ce a fost in spatele deprecierilor accelerate din primele zile ale lunii. In plus este imposibil de spus daca aceasta volatilitate a cursului de schimb este singulara si daca nu au mai fost altele inainte sau dupa eveniment. Cand banca centrala intervine aproape zilinic in piata valutara semnalul trimis de piata prin intermediul cursul de schimb este anulatat. Orice analiza care foloseste cursul de schimb ca indicator trebuie sa elimine intai influenta bancii centrale.

Sursa: Fragment adaptat din „Assessing Monetary Policy in Romania , Florin Citu , forthcoming 2013”

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out / Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out / Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out / Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out / Change )

Connecting to %s